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关于A股上市公司“分拆”子公司在A股上市的系列研究(二)

关于A股上市公司“分拆”子公司在A股上市的系列研究(二) —— A股上市公司将下属子公司控制权转让给其他关联方以实现A股上市

本系列研究专注于A股上市公司“分拆”子公司在A股上市的案例分析及监管要点总结,以提供一些可借鉴的路径。

鉴于我国的监管政策,截至目前尚无狭义分拆上市(即A股上市公司的控股子公司直接申请在A股上市)的成功案例。但作为变通方案,已有多家A股上市公司通过股权转让的方式逐步出让其对子公司的控制权,最终由该等主体实现“分拆”A股上市,具体可以归纳为如下三种模式:(一)A股上市公司将下属子公司控制权转让给实际控制人以实现A股上市;(二)A股上市公司将下属子公司控制权转让给其他关联方以实现A股上市;(三)A股上市公司将下属子公司控制权转让给无关联方第三方(但保留参股权或涉及募集资金)以实现A股上市。

我们已于2017年11月6日撰文《A股上市公司“分拆”子公司在A股上市系列研究(一)(“系列文章一”),以畅联股份(603648.SH)为例,对采用模式(一)实现“分拆”A股上市的相关监管要点进行了分析和总结,本文将对实践中采用模式(二)的相关案例进行分析和总结。

一、典型案例概述:

2017年9月20日,恒银金融科技股份有限公司(“恒银金融”或“发行人”)的股票在上海证券交易所上市交易。恒银金融的公开资料显示,恒银金融的前身系恒银金融科技有限公司(“恒银有限”)。恒银有限于2004年5月设立时,由A股上市公司恒宝股份有限公司(“恒宝股份”或“上市公司”,股票代码002104.SZ)直接持有其60%的股权;且于2004年5月至2008年12月期间,恒宝股份一直保持对恒银有限的控股股东地位。2008年12月,恒宝股份将其所持恒银有限70%的股权转让给关联方恒融投资集团有限公司(“恒融投资”),恒融投资系江浩然控制的有限公司,江浩然于2008年7月至2010年3月期间在恒宝股份担任副董事长职务。

2017年6月23日,中国证监会主板发行审核委员会2017年第95次会议审核,河南润弘制药股份有限公司(“润弘制药”)的首发申请未通过。润弘制药的公开资料显示,润弘制药的前身郑州羚锐成立于2002年6月,于2003年9月至2007年12月期间,郑州羚锐系河南羚锐投资发展有限公司(上市公司羚锐制药(600285.SH)的控股子公司,简称“羚锐投资”)的控股子公司;2007年12月,郑州羚锐股权变更、增资并整体变更为股份有限公司,王宏章成为第一大股东(持股30%),羚锐制药成为第二大股东。2008年12月,由于上市受阻,羚锐投资受让其他投资人所持再次成为郑州羚锐的控股股东;2010年2月,郑州羚锐股权转让并进行第二次股改,羚锐制药将其所持郑州羚锐合计49%的股权转让给中青港联(北京)投资公司(王宏章的配偶何旭控股,简称“中青港联”)。本次股权转让完成后,中青港联系润弘制药的控股股东,王宏章及其配偶何旭为实际控制人。本次股权转让时,发行人的主要高管情况如下:王宏章任董事长,陈世全任总经理,张向甫任副总经理,顿伟任财务总监。其中,陈世全在羚锐制药历任办公室主任、副总经理、总经理,并于2006年起至今在发行人处任职;张向甫在羚锐制药历任经理、总监,并于2007年起至今在发行人处任职;顿伟于在羚锐制药历任会计、子公司财务总监,并于2006年至今在发行人处任职。

二、恒银金融案例的审核要点解析

1.关于恒宝股份投资恒银有限是否存在使用上市公司募集资金的情形

针对该等反馈意见,发行人的解释为:

首先,发行人的中介机构通过查验发行人的工商登记资料、有关验资报告及出资凭证等核查,确认恒宝股份已于2004年5月11日将其对发行人的认缴注册资本全部缴付,而恒宝股份系于2007年1月发行上市,因此,恒宝股份不存在使用募集资金对发行人缴付出资的情形。

其次,发行人的中介机构通过查验恒宝股份在巨潮资讯网公开披露的关于募集资金存放与使用情况的公告文件等核查,认为恒宝股份不存在使用募集资金对恒银有限进行投资的情形。

最后,发行人的中介机构通过对恒宝股份的高管访谈等核查,认为恒宝股份首发上市时的募投项目投向及实施主体均与恒银金融无关,且上市公司的募集资金使用均依照相关法律法规及制度规范使用,专户专用,且使用情况均按照上市公司信息披露准则予以公告,不存在使用恒宝股份募集资金对恒银金融进行投资的情形。

2.关于恒融投资受让发行人控股权的资金来源;发行人的实际控制人江浩然是否存在代恒宝股份实际控制人持有发行人股份的情形

针对该等反馈意见,发行人的解释为:发行人的中介机构通过对恒融投资实际控制人江浩然的访谈并经查验恒宝股份在巨潮资讯网公开披露的《关于转让公司控股子公司恒银金融科技有限公司股权的公告》及相关付款凭证,恒融投资于2008年12月受让恒宝股份持有的恒银有限70%股权的有关股权转让款的资金系其自筹资金。根据发行人中介机构对恒宝股份董事会秘书张建明、发行人实际控制人江浩然进行的访谈以及恒宝股份实际控制人之配偶及其子(恒宝股份实际控制人钱云宝已去世)出具的承诺,均确认江浩然不存在任何代他人持有发行人股权或委托他人代为持有发行人股权的情形,亦不存在与第三方的利益安排或其他特殊约定。

3.关于控股权转让背景及合理性、价格、定价依据以及程序是否合法合规

针对该等反馈意见,发行人的解释为:

首先,关于控股权的转让背景,恒银有限当时处于业务转型阶段,2008 年1 月恒银有限业务开展情况低于预期,加之全球金融危机的影响,恒宝股份对于ATM 机业务的未来发展前景存有不确定性的担忧,鉴于全球金融市场剧烈波动可能对实体经济带来的重大不确定性,考虑到对投资风险的控制,最大化的保护广大投资人的利益,故考虑将恒银有限股权予以出售;另一方面,恒融投资控股股东江浩然看好ATM 机行业的发展前景、看好恒银金融的发展前景,考虑到新设公司需要一定周期及诸多筹备工作,且新设主体存续时间较短,在开展业务时客户对公司存续期间长短、是否具备一定运营基础等条件均会作为考虑因素,故而经双方合意,进行了本次股权转让。

其次,关于定价依据。恒银有限2008年1-9月营业收入822.75万元,净利润-536.80万元,业务尚未大规模展开。截至2008年9月30日,恒银金融的每股净资产为1.505元,在参考该等净资产额的基础上,经双方协商,本次股权转让的价格确定为1.50元/股,本次股权转让未履行资产评估手续。

最后,关于转让程序。该次股权转让已经恒宝股份第三届董事会第七次会议、2008年第二次临时股东大会审议通过,江浩然作为恒宝股份的副董事长及股东均在表决中予以回避;恒宝股份独立董事已对本次股权转让之关联交易事项发表了独立意见,且恒宝股份的保荐机构亦对本次关联交易发表了核查意见。

4. 关于发行人及其实际控制人、关联方的董事、监事、高级管理人员在恒宝股份及其下属企业的历史任职情况及合法合规性,是否存在违反竞业禁止义务的情形

针对该等反馈意见,发行人的解释为:发行人的实际控制人、董事长江浩然,曾历任恒宝股份总裁、副董事长;发行人的董事、总裁吴龙云曾历任恒宝股份独立董事、财务总监、副总裁;发行人副总裁王亚君曾担任恒宝股份副总裁;发行人副总裁赵再兴曾历任恒宝部分副总经理、副总裁。根据曾在恒宝股份任职的江浩然、吴龙云、王亚君、赵再兴的确认,其均未与恒宝股份签署相关竞业禁止的协议,且不存在违反竞业禁止义务的情形。

5.关于发行人及其关联方与恒宝股份之间在资金、技术、采购、销售、人员等方面的往来情况,与恒宝股份之间是否相互独立

针对该等反馈意见,发行人的解释为:

首先,资金往来情况。截至2008年9月30日,恒银有限存在对恒宝股份的2000万元的其他应收款,该等款项系恒宝股份向恒银有限借款所致,该等款项已于2008年12月清理完毕。

其次,人员方面。恒银有限设置了综合管理部、财务部、人力资源部、物流部、技术研发中心、客服技术中心、营销中心、运营中心、生产中心等职能部门,员工共计81人。经发行人陈述,除江浩然时任恒宝股份副董事长之外,其余员工当时均无在恒宝股份兼职的情形。

最后,本次股权转让后,发行人独立地面向市场进行开拓,独立地对外签署合同,独立采购、生产并销售其生产的产品,合法拥有与其业务经营相关的机器设备、知识产权的所有权或使用权,拥有独立的人员及机构,与恒宝股份之间相互独立。

6.关于恒宝股份向恒融投资转让所持发行人前身股权的相关事项是否属于发行人分拆上市或变相分拆上市

针对该等反馈意见,发行人的解释为:

首先,本次股权转让前,恒银有限对恒宝股份的业绩贡献极小。恒宝股份的主营业务系从事卡类等高端安全智能产品及其解决方案的服务、研发、生产、销售;恒银有限主要从事电信方面、技术服务及系统集成有关业务;截至2008年9月30日,恒银有限2008年1-9月营业收入822.75万元,净利润-536.80万元,业务尚未大规模展开。恒宝股份2008年度及2009年度的营业收入同比分别增长6.36%、13.48%,归属于母公司的净利润同比增长32.21%、15.60%,恒宝股份未因出让恒银金融股权事宜对其主营业务的发展造成实质不利影响。

其次,本次股权转让完成后,恒银有限的主营业务发生变化。截至2008年9月,恒银有限尚无任何ATM机的相关业务收入。本次股权转让完成后,恒银有限全面投入发展ATM机相关业务,2009年6月,发行人首次对外签订ATM机销售合同,且自2010年1月至今,发行人的主营业务为主要从事以金融自助设备为核心提供智慧银行解决方案,并非本次股权转让前主要从事的互联网信息服务业务及相关电信信息服务业务。

因此,恒宝股份向恒融投资转让其所持发行人前身股权的相关事项不属于发行人分拆上市或变相分拆上市。

三、润弘制药案例的审核要点解析

根据公开披露信息,中国证监会在反馈意见阶段及发审会阶段的主要关注要点如下:

1.反馈意见:

发行人系由收购上市公司羚锐制药的子公司发展而来。请发行人补充说明2010年中青港联收购羚锐制药、羚锐投资持有的郑州羚锐股份时,羚锐制药出售上述股权履行的决策程序、审批程序及信息披露情况;补充说明上述程序是否符合法律法规、公司章程及证监会、证券交易所有关上市公司监管和信息披露要求;补充说明进入所收购的股权是否由上市公司以募集资金形成,上述股权转让是否存在纠纷或诉讼;补充说明上述股权转让是否存在损害上市公司羚锐制药的合法权益的情形,是否对发行人本次发行上市构成障碍。

2.发审会问题:

(1)2010年1月,羚锐制药将其子公司郑州羚锐49%的股份一次性转让给中青港联的原因及其商业合理性;羚锐制药出售上述股权履行的决策程序、审批程序及信息披露情况;是否符合法律法规规章和交易所规则及公司章程的规定;

(2)确定郑州羚锐转让价格为1.80元/股的依据和程序,转让定价是否合理、公允;

(3)羚锐制药将郑州羚锐股份转让给中青港联时,未聘请评估机构对拟转让股份进行评估、独立董事未针对上述股份转让价格是否公允发表独立意见、上述股份转让事项未提交河南羚锐制药股东大会审议的具体原因及其合理性、合规性;上述股权转让是否存在纠纷、潜在纠纷和法律风险;

(4)羚锐制药的控股股东、实际控制人、董事、监事、高管与发行人是否存在关联关系或者其他利益安排,是否通过委托持股、信托持股等方式在发行人中拥有权益;

(5)发行人原系上市公司羚锐制药子公司,发行人总经理、财务总监、董事会秘书等主要高管曾在羚锐制药任职,发行人本次发行上市是否属于分拆上市或者变相分拆上市;是否损害了羚锐制药及其投资者尤其是公众投资者的合法权益。

由于润弘制药首发申请未通过,我们无法获取关于其中介机构对中国证监会反馈意见或发审会问题的相关回复;但我们基于公开披露信息,对相关要点进行了总结:

1. 关于润弘制药与羚锐制药的主营业务

根据润弘制药的招股说明书,润弘制药主要从事化学制剂药和中成药的研发、生产和销售,生产经营围绕心脑血管类药品为中心,兼顾发展抗感染药、补益类药等多种产品。经查阅羚锐制药2010年度报告,羚锐制药同属制药行业,主营业务为生产、销售橡胶膏剂、片剂、胶囊剂、颗粒剂药品等业务。主要产品包括通络祛痛膏(骨质增生一贴灵)、壮骨麝香止痛膏、丹鹿通督片、培元通脑胶囊以及参芪降糖胶囊等十余种。因此,二者同属制药行业,但其各自产品的侧重点有所不同。

2. 羚锐制药曾先后两次出让发行人的控股权

根据润弘制药的招股说明书,2007年12月,郑州羚锐进行了增资、股权转让及股改一系列股权调整。其中,羚锐投资将其所持郑州羚锐31%的股权转让给湖北德美,转让价格参考郑州羚锐当时净资产并进行一定溢价,确定为每股2.36元,总价921.14万元。本次股权变更完成后,王宏章成为第一大股东(持股30%),羚锐制药成为第二大股东(持股27.30%)。2008年12月,由于上市计划搁置,羚锐投资受让湖北德美所持郑州羚锐21.70%的股权,转让价格为955万元。本次股权转让完成后,羚锐制药再次成为郑州羚锐的控股股东。

2010年2月,羚锐制药将其所持郑州羚锐全部股权转让给中青港联,本次股权转让完成后,羚锐制药不再持有郑州羚锐任何股权。

3.关于羚锐制药转让发行人控股权的定价依据和履行的程序

根据润弘制药的招股说明书,2010年2月的股份转系让以郑州羚锐总体价值9,000万元(2009年9月30日净资产7,801 万元溢价1,199万元)为计价依据,转让单价为1.8 元/股。本次股权转让未履行审计、评估手续,且本次股权转让的价格低于羚锐投资于2003年9月受让发行人前身股权时的价格(1.9元/一元注册资本),也低于发行人前身于2004年3月、2006年9月、2007年12月的股权转让价格(为2.30元/股上下浮动)。另外,本次交易未认定为关联交易,上市公司羚锐制药董事会审议批准了本次股权转让,但未履行上市公司羚锐制药的股东大会审议程序。

4.关于发行人与羚锐制药的财务指标占比

根据羚锐制药2009年度报告,羚锐制药2009年度合并报表口径下的营业收入为46,328.11万元,净利润为2,931.49万元;发行人前身郑州羚锐2009年度的营业收入为15,444.84万元,净利润为1,012.62万元。因此,发行人前身郑州羚锐于2009年度的营业收入、净利润占羚锐制药合并报表口径下的营业收入、净利润比例分别为33.34%、34.54%,郑州羚锐于2009年度对羚锐制药的业绩贡献率较高。

5.关于发行人的董监高在羚锐制药的任职、持股情况

根据发行人的招股说明书,发行人的董事兼总经理陈世全先生曾在羚锐制药历任办公室主任、副总经理、总经理,且陈世全(不确定是否属于同名同姓的其他人)还出现在河南羚锐集团有限公司(羚锐制药的控股股东)的股东名单中;发行人的副总经理兼董事会秘书张向甫先生曾在羚锐制药历任职员、经理、总监;发行人的副总经理兼财务总监顿伟先生曾在羚锐制药担任会计,且顿伟(不确定是否属于同名同姓的其他人)还出现在河南羚锐集团有限公司的股东名单中。

四、案例的对比分析及启示

经对比分析,我们发现系列文章一所总结的模式一审核要点(“审核要点”)同样适用于模式二。同时,在模式一情况下,监管机构对发行人与上市公司之间的独立性以及是否存在同业竞争及关联交易方面更为关注;在模式二情况下,监管机构对上市公司转让发行人控股权的真实性、商业合理性、定价依据以及履行的程序、对中小投资者保护方面更为关注。

恒银金融案例中,恒银有限自恒宝股份剥离之时,恒银有限正处以业务转型阶段,业务尚未大规模开展,营业收入及净利润占比极小,且主营业务与上市公司也不同;另外,恒宝股份就本次股权转让履行了上市公司董事会、股东大会、独立董事发表独立意见及保荐机构发表核查意见等程序。相对而言,润弘制药案例中,羚锐制药转让郑州羚锐控股权时,郑州羚锐2009年度的营业收入、净利润占羚锐制药同期合并报表口径下的营业收入、净利润比例较大(超过30%);且本次股权转让的价格低于前几次股权转让的价格;另外,本次股权转让未认定为关联交易,未履行审计及评估手续,也未履行上市公司羚锐制药的股东大会审议程序。因此,润弘制药在解释本次股权转让的商业合理性、定价公允性及程序完备性上,相对较难取得监管机关的认可。

综上所述,在上市公司的关联方拟受让A股上市公司子公司控股权,并以该子公司作为上市主体申请A股上市时,我们建议在关注系列文章一中提及的审核要点的同时还应当:(1)谨慎关注该子公司与上市公司的业务体量占比情况;(2)在受让发行人的控股权时,对发行人进行审计、评估,并以评估值作为定价依据;(3)完整履行上市公司内部的审批手续,包括但不限于:董事会审议、独立董事发表独立意见、股东大会审议及保荐机构发表核查意见(如需)等程序。

                                                                             

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